汤臣倍健上市首亏?34倍溢价收购未达预期隐藏着什么？
曾经溢价34倍收购公司，如今面临超15亿元资产减值，而这直接导致汤臣倍健2019年归母净利润预计亏损约3.65亿元—3.7亿元。此外，该公司2019年前三个季度业绩增速已明显下滑，且销售费用增速远超营收和净利润增速
看似突发事件背后，往往隐藏着一些内在逻辑。
2019年最后一天，作为A股保健食品龙头，也是中国市场为数不多的“非直销”保健食品企业——汤臣倍健(300146.SZ)发布业绩预告称，公司2019年将亏损3.65亿元至3.7亿元。
据公告显示，受《电商法》实施影响，汤臣倍健2018年收购的澳洲益生菌公司Life-Space Group Pty Ltd公司(下称LSG)市场业务未达预期，因此，对LSG形成的商誉计提减值准备约10亿元—10.5亿元，计提无形资产减值准备约5.4亿元—5.9亿元。
另外，由于上市公司部分参股企业受经济环境、经营情况等因素影响，基于谨慎性原则，对其计提资产减值准备约7000万元—9000万元，且公告预计2019年的非经常性损益金额约为8000万元—9000万元。
随即，深交所向汤臣倍健下发关注函，要求说明无形资产的具体明细和金额，本次计提减值准备的测算依据和过程，以及计提是否充分，时点是否合理，并说明相应的会计处理过程。
事实上，汤臣倍健斥资35.14亿元收购的LSG公司当时净资产仅为1.01亿元，收购溢价高达34倍，而“商誉”隐患也就此埋下。
此外《投资时报》研究员发现，2019年前三季度，汤臣倍健营收和净利润增速已明显下滑，且销售费用同比增速显著高于其营收和净利润的增长速度。
有业内人士表示，此次商誉和无形资产的大幅减值是为汤臣倍健业绩增速下滑找一个突破口，亦或是为明年业绩增长，打一个较低的基础。而汤臣倍健股价竟也在节后连涨两天，1月3日甚至强势涨停。
值得关注的是，在上市公司披露商誉减值公告之前，汤臣倍健部分高管有减持情况，包括副董事长梁水生、董事总经理林志成等等。
对于汤臣倍健的未来，东北证券给出“买入”评级力挺，其表示“各方面政策扰动及不利因素基本于2019年集中释放，2020年预计‘健力多’有望继续实现快速增长”。
34倍溢价收购隐忧乍现
公开资料显示，LSG是澳大利亚从事益生菌产品生产和销售的企业，是当地市占率第二的益生菌品牌，旗下产品以Life-Space(益倍适)为主，包含以益生菌粉和胶囊为主要剂型的26种益生菌产品，针对从孕妇、婴儿、儿童、青少年、成年人到老年人群，协助营养素的消化和吸收。
2015年，Life-Space通过跨境电商、代购进入中国市场且在中国电商平台阿里巴巴(包括天猫和淘宝)占据领先地位。
根据汤臣倍健官网数据显示，2018年LSG并表营业收入为2.73亿元，较收购前LSG的营业收入有大幅减少，2017年LSG的营业收入4.74亿元人民币。
在此情况下，汤臣倍健依然坚持在2018年8月宣布，耗资35.14亿元对LSG的进行收购，而彼时LSG公司净资产仅1亿元左右，溢价程度高达34倍，计提商誉和无形资产超15亿元。
汤臣倍健对外称，尽管因收购带来的商誉减值给公司短期业绩带来巨大压力，但此次收购不仅打开了未来公司产品“出海”的通道，还得以快速切入益生菌这一市场细分领域。
2020年1月3日，针对收购澳洲益生菌公司LSG形成商誉减值导致2019年预亏事宜，汤臣倍健回复深交所关注函表示，2019年正式实施的新电商法对代购行业冲击较大，导致LSG澳新市场的代购占比由2018年的40%下降至20%，其收入减少42.6%。
对于计提商誉减值的时点，汤臣倍健表示，公司于2019年6月进行了业绩评估和减值评估，暂未发现明显减值迹象。考虑到2019年是中国线下销售第一年，且处于与LSG整合的第一年，同时考虑到电商渠道下半年占比较高，第四季度可以相对可靠预计全年业绩。
《投资时报》研究员注意到，事实上，中国《电子商务法》在2019年1月1日已正式实施，而汤臣倍健在2019年年中却依然未发现业绩减值现象。截至2019年三季度末，该公司21.54亿元商誉全部系2018年8月公司非同一控制下企业合并澳洲LSG公司100%股权形成，与购买日商誉金额的差异系汇率变动引起。
另外，需要注意的是，根据海外机构IRI Scan Sales data, Pharmacy数据显示，澳大利亚受代购追捧的几大知名膳食营养补充剂品牌，在澳洲本地药房渠道的业绩均出现了15—30%的同比下滑，而LSG由于收入结构中的代购占比较重，其澳洲市场业务受到了较大程度的影响。
除LSG的减值过程外，汤臣倍健还披露了股权投资计提减值准备的情况。其中，参股公司上海凡迪基因科技有限公司(持股8.7845%)拟计提减值拨备4615万元，东台市赐百年生物工程有限公司(持股25%、下称赐百年)、上海臻鼎健康科技有限公司(持股20%、下称臻鼎健康)分别计提减值拨备2546万元、1320万元。
汤臣倍健解释称，截至2019年11月末，上海凡迪营业收入下滑、亏损扩大，经营性现金流净额持续为负，货币资金余额为305.07万元，加上受其大股东三胞集团债务危机及资金占用的影响，未来发展存在不确定性。
受产业转型升级和水产养殖行业环保政策压力等影响，中国近年来螺旋藻行业产能开始下滑，螺旋藻市场情况出现较大不利变化。截至2019年11月末，赐百年营业收入下滑，货币资金余额为106.7万元，经营现金短缺，经营业绩持续达不到预期。同期，臻鼎健康账面净资产365.7万元，货币资金47.81万元，亏损扩大，经营性现金流净额持续为负，经营业绩持续不达预期。
汤臣倍健近一年股价走势图
业绩隐忧
由于人口老龄化、城市人口亚健康化以及人均消费水平的持续增加，类似于汤臣倍健这样的保健食品公司获得了长足发展。
自2010年上市以来，汤臣倍健营收增长11倍有余，年均复合增速达37.2%，归母净利润也增长近10倍，年均复合增速达到34.8%，并因此确立了A股行业龙头的地位。
但随着行业的不断发展、市场竞争加剧，以及近些年来，在无限极、完美、权健等一干保健品公司诸多不良事件的影响下，公众的不信任情绪逐渐增加，且行业增速显著放缓。汤臣倍健公告称，对中国14个主要城市零售终端药店的抽样调研显示，2019年1—9月，保健品类总体销售额同比下跌5%。
2019年1月8日，国家市场监管总局又联合多部门在全国范围内集中开展了为期100天的联合整治保健市场乱象行动。
在多重监管政策及行业竞争格局加剧的双重影响下，汤臣倍健业绩增速出现明显放缓迹象。
Wind数据显示，2019年1—3季度，汤臣倍健实现营业收入分别为15.71亿元、29.70亿元和43.81亿元，分别同比增长47.17%、36.88%和28.04%;归母净利润分别为4.97亿元、8.67亿元和11.91亿元，同比增长33.69%、23.03%和12.56%。
而同期，该公司的销售费用分别为3.01亿元、7.44亿元和12.12亿元，分别同比增长80.24%、50.91%和54%;销售净利率分别为30.17%、27.84%和25.99%。
从以上数据可以看出，汤臣倍健营收和归母净利润增速以及销售净利率都在不断下滑，而需要注意的是，其销售费用增速却显著高于其同期营收和净利润的增速。
2019年前三季度，汤臣倍健整体实现营收43.81亿元，增速较去年同期下滑17.54个百分点。
在2019年10月的一次投资者关系活动中，汤臣倍健表示，受行业大环境及电商平台政策变化等因素影响，其境内线上渠道2019年前三季度营收仅实现个位数增长，全年来看，想实现较快的发展目标存在较大的难度和经营压力。
当然，在商誉大幅减值叠加业绩增速下滑的背景下，先知先觉者或早已开始行动。
Wind数据显示，2019年以来，汤臣倍健副董事长梁水生、副总经理蔡良平、副总经理陈宏、监事蒋钢、董事总经理林志成、董事汤晖相继开始减持。
其中，梁水生减持5696.79万元、蔡良平减持437.60万元、陈宏减持6310.4万元、蒋钢减持216.20万元、林志成减持546万元、汤晖减持4223.3万元，6名高管合计减持1.74亿元。
此外，Wind数据显示，2019年1—3季度，汤臣倍健的股东户数分别为3.53万户、3.79万户和4.11万户，同比增长4.11%、7.49%和8.34%;人均持股数分别为2.5万股、2.3万股和2.1万股，同比下滑3.73%、6.91%和7.70%。
从以上数据可以看出，汤臣倍健的股东户数在不断增长，但人均持股数却不断下滑。而截至2019年三季度末，汤臣倍健合计有30家基金持股，包括易方达创业板ETF、交银品质升级混合等多家知名机构，合计持股5168.51万股，占流通股的比例为3.54%。
《投资时报》研究员了解到，最近一条关于汤臣倍健产品质量信息是：2018年，中消协对市面上30多种钙产品进行实验比较，发现汤臣倍健某款液体钙标准含量低于标准。
截至2010年1月7日收盘，汤臣倍健报收于17.18亿元，较52周高点下挫26.55%。
